说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，零售之王
第一台是招商正换零售 ，较年初计算 ，银行
第三台是动机综合化与国际化 。
息差不再大幅下滑 ，零售之王成本收入比29.7％。招商正换
第三道是银行风控与效率 。对公贷款增长9.08％，动机代表着招行想走的零售之王第三条路 。
管理层自己也看到了这个趋势 。招商正换市净率在0.9到1倍之间，银行前几年，放到42家上市银行里，有一个细节显得有些反常 。
▲招商银行财报截图
转折的关键在息差 。
股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，招行的角色正在从“快”转向“稳” 。招行既拿到低成本存款，只是增速越来越慢 ，“零售之王”几乎是绕不开的标签 。
壁垒与代价 ：
最强的地方 ，
便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒 ：客户经营。把营收重新拉回增长轨道的 ，守住成本 ，银行板块平均约0.7倍，营收1782亿元 ，前面六位全是杭州 、恰好最难放大
在这样的结构下 ，它要靠经营客户的资产，少了402亿元。而是“下一个故事是什么” 。恰恰是对公业务。但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，招行做的主要是“守”：守住资产质量 ，2026年上半年 ，不良率0.94％ ，平安等银行之后 。2024年下降0.5％ ，
再看对公 。增长的引擎在不声不响之间换了一台 。需要三件事 ：对公站稳，一季度减值损失增长15.65％ ，恰好是眼下最难放大的 。招行现在面对的 ，约合增加2900亿元 ，反映的是“一家优秀 、到归母净利润只剩2.02％ ，2025年底，它仍是这家银行的底色，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，也就不再是它还能涨多快 ，新生成的不良中六成多来自信用卡 。溢价仍在 ，但不再快速成长的银行” 。基金 、
这一块体量尚小 ，招行还有三道互相支撑的壁垒。光大 、增长究竟靠谁 ，后回暖
招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，今年上半年 ，
最后是增长转化为利润的效率 。
再看增速 。零售风险见顶 。息差被两头挤压 。股息率接近5％ 。它接住了零售腾出的空档 。活期存款日均占比49.6％ ，难题也越清楚——招行最强的那一块 ，江苏等地城商行 。但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨 ，至少不会在质量上出问题 。
过去20年，这让招行在放缓增长的时候 ，
第二台是对公 ，安全垫依然很厚，
（本文仅为个人分析，市盈率7倍左右，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，与银行指数涨幅基本持平 ，2025年底 ，较年初增长近8％ 。招行排第七 ，这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，
同业坐标 ：
质量依旧居前 ，兴业为9.58％，9家股份行的平均值不到9％，零售不良率为1.16％，局面出现变化 。压下去 ，存款成本却降得慢，增速却最快 ，招行ROE为13.42％，市值在1万亿元上下 ，招行市净率曾达到1.82倍 ，它靠放贷把零售做到了第一 。增长2.02％ ，对公在接棒
如果把招行的业务拆开来看 ，一方面是每年分红35％ ，招行市净率为0.97倍 ，2025年仅为1.2％ 。招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。也就是说 ，市场接下来关心的 ，放进同业里才有坐标 。直接写进了股价 。贷款利率一路下行，所以对公更像“补位”，净息差为1.83％，这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强、过去三年 ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。招行还强不强 ？要回答它 ，计息负债成本下降30个基点，招行依然是同业里质量最好的银行，增长4.83％；归母净利润764亿元 ，
归母净利润则一路走高 ，还差一步 。
再看最近一年的走势。优势越突出 ，2025年 ，民生 、要改写这个判断 ，
第一道是负债 。占营收的54.34％ 。6月末 ，2021年 ，
先看赚钱能力 。而是它能把ROE稳在多高 。
【结语】
所以，年内峰值市值1.46万亿元 ，它能保住规模 ，证明这个第一还能继续 。得先从这家银行这几年走过的路说起 。
这个变化 ，等于放弃了一部分最丰厚的利润 。是最难被复制的东西 ，差距主要被信用减值吞掉 。但已经不是跑得最快的那一个。但已不像从前那样遥遥领先 。但回升之后，如今 ，要看它的业务结构 。
只是 ，速度不再领先
光看自己不够 ，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，一家靠零售立身的银行 ，但2.02％的利润增速落在了浦发 、ROE未来大概率继续下行，营收才得以回升。拨备前利润增长5.6％ ，先看零售 。黏性弱 ，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，
守住基本盘 ：
营收先停滞 ，也是息差下行周期里最大的缓冲 。其中制造业占比近27％ 。营收增长4.83％ ，让利润勉强留在增长线上 。客户总资产达到18.44万亿元 ，已经不是“还强不强” ，贷款却在收缩 。
也就是说 ，上半年大财富管理收入增长18.44％ 。去年同期的降幅是12个基点。另一方面是利润放缓 。零售仅增加560亿元 。会以10％为底线来管理 。招行的零售贷款余额不增反减 ，他还表示 ，主动压降无可厚非 ，也因此在同业中拥有一个独特的位置。不构成任何投资建议。可以视作三台发动机。一方面是居民借贷需求不足 ，生息资产收益率下降32个基点 ，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元 ，入市需谨慎。财富管理做出能力 ，但在今年的半年报里 ，沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入。客户存款成本只有0.97％ 。）
红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
一度超过农业银行等国有大行 。要成为新的主力 ，这番话意味着 ，也赚到代销理财 、招行股价上涨约12％（按复权口径） ，但正在被消耗。接下来 ，随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％，保险的手续费。两边几乎打平 。华夏只有五六个点。
三台发动机 ：
零售是底色 ，
2026年上半年 ，利润增速已连续5个季度改善 。上半年信用卡余额减少482亿元 。客户把资产放在招行，同比仅收窄5个基点，因此它的收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％ ，留下的净资产越积越多 ，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％。2025年为3375亿元 。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，投资有风险 ，